财π新闻 美国8月CPI数据出炉后，市场押注美联储9月议息会议加息概率升至90%，加息预期大幅升温，引发全球金融市场相关波动。从《美联储观察：美债市场对沃什的考验》提示至今的1个多月间，美债市场波动仍在持续加剧，美债收益率持续上行。截至9月10日美盘收市，2年期、5年期、10年期和30年期的美债收益率分别为4.56%、4.75%、4.95%和5.37%，且较去年同期水平的上行幅度分别为102BPS、116BPs、91BPs和68BPs。2023年以来，存量美债的平均到期时间均为65个月，约5年半，理论上美债的年化周转率为18.5%，按照剔除美国政府自身持有美债的口径来匡算，每年需要重置利率的美债规模已接近6万亿，需通过发行新债偿还到期债券的本金，再考虑上6%的赤字与每年的债务利息支出，目前美国政府每年新发行美债的规模已超过了10万亿美元，按照5年期美债收益率的变化幅度匡算，下一个财年高利率环境下的美债置换至少带来1100亿美元的利息增加。2023至2025财年，美债到期规模分别为6.7万亿美元、8.3万亿美元、9.1万亿美元，呈逐年抬升态势，三个财年的利息支出分别为0.88万亿美元、1.13万亿美元、1.22万亿美元。

在美国财政失衡未明显改善之前，每年新发行债券的规模还将持续上升，由此，令美国政府财政问题持续成为影响美债市场的叙事因素，并带来美债投资者结构的变化，海外主权机构减持美债，美联储不再大规模增持美债，相应在美债的投资者中，利率弹性强、交易情绪重的投资者占比就上升。在供给持续增加与需求结构变化叠加影响下，美债市场波动加剧就成为必然。首先，伴随沃什对前瞻性指引的持续弱化，市场定价逻辑向数据回归，这是市场加息预期不断抬升的主因，目前FedWatch数据显示，下周美联储加息25BPs的概率为71.3%，12月份再加息25BPs的概率为48.1%。推动市场加息预期主因依然是潜在的通胀压力，近期这方面最引人注目的数据就是全美的柴油价格，目前已升至6美元每加仑，创了历史新高，而在美国的部分州，柴油价格已高达8美元每加仑，由于美国75%的货运依赖柴油发动机的重卡，因此，高油价对美国人生活成本的渗透越来越严重。另外，8月份的ISM服务业的物价指标已升至72.6，为2022年6月以来的新高。抛开通胀压力的成因，单就物价数据而言，美国现在的通胀压力是不断增强的。其次，超大规模数据中心投资周期产生的融资竞争性程度还在上升，AI浪潮下的算力建设引发了美国有史以来最强劲的投资周期，不仅投资规模超过了美国铁路网、互联网等投资周期，AI公司的融资速度更是空前的，而且在科技股估值的加持下，AI公司正在改变美国债券市场的生态，集中体现在对美国国债形成竞争性融资。

通胀忧虑重燃背景下，美国股债双杀，美油飙涨7%破百，黄金重挫逼近4300，加息预期骤升引发市场动荡。美国生产者价格指数意外走热、油价强势突破关键关口，市场对美联储下周加息的押注骤然升温，美股、债券、黄金与加密货币遭遇全线抛售。标普500指数收跌0.58%，连续四日下跌，创六月以来最长连跌纪录，距8月13日历史高点已累计下滑近3%。纳斯达克100指数跌幅更深，下挫1.1%，半导体与AI相关股票领跌。10年期美债收益率单日上行11个基点，触及4.96%，达到近三年高位，2年期收益率更是大涨13个基点，短端承压显著。交易员对美联储下周加息至少25个基点的押注升至75%，较PPI数据公布前的64%明显上升。CPI数据公布后，美联储9月15至16日的政策会议随后召开，市场进入高度敏感窗口期。WTI原油当日大涨7%，收报每桶102.78美元，布伦特原油涨逾6%至107美元，双双重返战争以来高点。原油正在以自去年5月以来的最高水平交易，市场正在重新定价地缘政治风险的升级烈度与持续时长。趋势跟踪型CTA基金已将布伦特多头仓位翻转至100%最大上限，WTI期货的算法多头仓位亦高达91%，意味着本轮上涨的系统性买盘动能接近耗尽。精炼油市场的压力同样严峻，柴油裂解价差突破110美元，创历史新高。美国馏分油库存仍处于有史以来最低季节性水平，零售柴油价格逼近每加仑6美元关口，正是柴油价格的飙升，主导了当日PPI数据中能源分项的大幅上扬。

美国8月PPI同比加速至5.4%超预期，核心PPI同比4.6%，美联储加息预期骤升。PPI数据公布后，短端利率市场率先作出反应，2年期国债收益率单日上行13个基点，短端表现显著弱于长端。10年期收益率触及4.96%，市场密切关注5%整数关口能否被突破。午后30年期国债标售一度提振市场情绪，中标利率较招标前收益率低3个基点，一级交易商认购比例创历史最低，反映出真实需求。美股开盘即告走弱，标普500指数连跌四日，创六月以来最长连跌纪录，四日累计跌幅达2%。从板块表现看，11个板块中有9个收跌，材料板块跌幅最深，达1.45%，信息技术板块跌逾0.9%。防御性的必需消费品板块与国防股逆势收涨，成为当日少数亮点。芯片股普跌，费城半导体指数下挫2.66%。AI数据中心相关股票跌幅尤为显著，监管与政治层面的压力持续积聚。软件股亦全线走弱，动能因子反弹势头中断。甲骨文公布财报，云计算业务增长超预期，AI数据中心项目初见成效，Adobe则给出小幅低于预期的营收指引，令市场对AI竞争格局的担忧再度升温。美国零售商Macy's二季度业绩超预期，但三季度指引令投资者失望。

9月11日，美国8月核心CPI同比2.4%创五年半来最低水平，环比0.3%超预期，为4个月来最大涨幅。投资者已基本认定美联储下周将进行三年来首次加息，更难的问题是之后会怎样。由于美联储内部几乎无人认为单次25个基点的加息足以压制通胀，一旦下周决定加息，传递的信号便是当前利率水平本就存在偏差，而纠偏绝非一步之功。美国CPI数据后投资者目前预计，至明年6月，美联储累计加息次数将至少达到三次，高于此前预期的两次。9月美联储加息概率也飙升至9成。与此同时，美联储面临来自政治层面的现实压力。特朗普总统此前对加息明确表示反对，称期望新主席沃什能带来更低利率。副总统万斯上周表示欢迎美联储在利率上给予配合。财政部长贝森特也主张，近期通胀源于供给冲击，美联储不应在此时收紧政策。美联储自1990年代将联邦基金利率确立为调控借贷成本的核心工具以来，仅有1997年这一次加息一次即止的先例。前美联储副主席、现任职于Pimco的Richard Clarida明确表示，如果下周加息，肯定不会是一次了事，后续还会有更多行动。沃什本人的表态也为市场提供了佐证，他在7月曾表示，自己并不认为美联储擅长对经济进行微调。一位对微调持怀疑态度的主席，不太可能在加息25个基点后便宣布任务完成。美联储理事沃勒上周同样点明了这一逻辑，在单次会议上加息25个基点，并不足以将通胀拉回2%的目标。Piper Sandler策略师、前美联储高级顾问Kurt Lewis表示，一旦你决定收紧政策，就必须将利率推升至足以让限制性程度产生实际意义的水平。

在此之前，市场对于9月会议是否加息还存在分歧，但公布的通胀数据打破了这一均衡。官员在6月预测，随着关税效应逐步消退，下半年月度通胀将有所回落，6月和7月数据也一度印证了这一判断。然而8月数据走势逆转，衡量核心消费价格的关键指标强于预期，叠加就业数据向好以及波斯湾紧张局势推动油价再度上涨。8月通胀数据成为压垮骆驼的最后一根稻草，令市场将9月会议的意义从单次决策升格为政策路径的起点。旧金山联储主席Mary Daly近期将美联储面临的选择描述为两种经济情景之间的抉择，其一，过去两年的冲击逐步消散，现有政策设置足以将通胀压降，其二，冲击叠加累积，通胀持续扩散，美联储需要远超25个基点的大幅调整。她表示，8月初情景一仍是她的基准预测，但此后两种情景的概率已逐渐趋近。

受能源价格在连续两个月回落后重新反弹影响，美国8月消费者物价环比涨幅加速，进一步强化金融市场对美联储下周加息的预期，然而，在利空消息落地之后，国际金价先抑后扬，强势表现超出市场预期。美国劳工统计局最新发布的数据显示，美国8月核心消费者价格指数同比增长2.4%，预估为2.4%，前值为2.5%，8月核心CPI环比增长0.3%，预估为0.2%。因核心CPI环比超出预期，令美联储加息预期进一步强化。8月美国消费者价格仍处于高位，伊朗战争引发的能源冲击再次推高通胀，新一轮价格压力正在挤压家庭预算，同时越来越多迹象表明，潜在通胀在更广泛的经济领域仍表现出较强韧性。这份数据可能进一步增强美联储下周加息的理由，从目前情况来看，通胀前景并不乐观。随着伊朗战争升级，9月能源价格迄今大幅上涨，国际油价目前徘徊在每桶100美元附近，高于8月中旬约80美元的水平。美国汽车协会表示，美国柴油平均价格已升至每加仑6美元的历史新高。距离美国中期选举已不足两个月，新一轮通胀压力可能令特朗普政府说服选民相信生活成本压力正在缓解的努力更加困难。面临中东战事、关税以及数据中心建设带来的持续压力，通胀率向美联储2%目标迈进的进展甚微。此前，一些美联储官员曾暗示9月15日至16日的利率决策将取决于数据表现。鉴于此次通胀数据，投资者加大对美联储9月加息的押注，利率期货市场预计下周美联储加息的概率接近90%。美联储主席沃什此前表示，若决策者无法获得足够信心确信通胀率将降至2%，美联储将有很多工作要做。

高盛经济学家表示，当天的CPI基本符合预期，表面上是投资者希望的结果，但这确实使下周的利率决定悬念陡增。挑战在于，数据并未完全反映最近出现的部分通胀压力，而且几乎没有证据表明通胀在短期内正回归目标。这份报告的调查期早于能源价格最新一轮上涨，也早于大宗商品涨势从能源蔓延至金属和农业等领域。当天的通胀数据并不能消除未来出现更强价格压力的可能性。总而言之，当天符合预期的数据将让美联储保留加息选项，但不至于被迫必须行动，所以市场接下来可能更加关注沃什的沟通、能源价格、劳动力市场数据以及接下来会发生什么，而不是当天发布的内容。通胀数据公布后，现货黄金短线跳水超50美元，随后反弹超80美元，升破4380美元每盎司，黄金的这一表现显然强于市场预期。这并不意味着利率逻辑已经失效，一方面，此前黄金市场持续下行，对于加息预期的定价已经较为充分。另一方面，黄金定价正在从单纯关注政策利率，转向同时考量美国财政信用、地缘冲突、央行储备多元化等中长期因素。

根据衍生品市场最新数据，美联储9月15日至16日议息会议加息25个基点的概率已经攀升至约90%。美国8月公布的通胀数据中，CPI同比上涨3.4%，符合市场预期，但核心CPI环比上涨0.3%，高于市场预期的0.2%。看似微小的偏差，却让整个市场重新定价，原来通胀比想象中更难驯服。更值得关注的是，美国8月PPI同比大涨5.4%，大幅超出预期的5.3%，这个数据告诉投资者一件事，通胀的根还没拔掉，美联储不得不继续收紧货币。高盛经济学家已紧急调整预期，从按兵不动改为加息25个基点。KPMG首席经济学家直言，现在的问题已经不是他们会不会加息，而是需要加息多少才能遏制住这轮通胀。就在加息预期升温的同时，国际油价在经历了几天的暴涨后，出现了明显回落。布伦特原油跌2.8%，报104.6美元每桶，WTI原油跌2.4%，报100美元每桶。表面上看是多头获利了结，但背后有几个关键信号值得注意。首先，沙特东西输油管道在9月10日遭袭后已暂时关闭，但市场担忧情绪有所缓解，有消息称，伊朗、伊拉克等波斯湾沿岸国家外长将在9月14日举行会晤，讨论霍尔木兹海峡的临时航运安排。其次，胡塞武装虽然攻占了也门摩卡港，控制了曼德海峡部分区域，但各方正在寻求谈判解决方案。只要航运中断没有进一步升级，油价就难以持续高位运行。

9月11日消息，汽油价格结束连续两月回落、出现反弹，推动美国8月CPI加速上行，市场对美联储下周加息预期快速升温。美国劳工统计局数据显示，8月CPI环比上涨0.4%，7月为0.1%，CPI同比涨幅维持3.4%。季调后核心CPI环比0.3%，高于市场预期的0.2%。此前公布的8月PPI数据同样走强，多项关键分项走高，相关数据会纳入PCE通胀测算。叠加8月非农就业数据亮眼，进一步推升加息预期，CPI落地后，市场定价美联储下周加息概率约90%。部分经济学家认为，对加拿大等贸易伙伴加征进口关税，将持续带来物价上行压力。物价，特别是汽油、食品价格的上涨，拖累相关支持率，或将令共和党在11月中期选举失去国会控制权。美联储主席沃什上月表态，如果没有充分证据证明通胀正朝着2%目标回落，美联储仍需继续采取紧缩政策。

华泰证券研报表示，8月核心通胀环比超预期使得美联储9月加息成为必选项，9月不加息的公信力风险进一步上行。继8月非农大超预期、中东局势升温推动油价破百后，8月CPI数据成为市场定价美联储是否在9月加息的核心变量。8月CPI核心通胀环比超预期升温，美联储关注的核心服务ex住房分项也未出现进一步放缓势能。同时，库存低位下油价冲高隐忧、AI涨价潮向下游传导、局部的新一轮关税等因素，均可能扰动美国通胀回落进程。向前看，CPI数据或推动以沃勒为代表的中性票委于9月FOMC转向鹰派，美联储内部分歧对9月加息的阻力下降，8月数据也为加息扫除障碍，若沃什无法在9月兑现其8月Jackson Hole会议上的鹰派承诺，美联储的公信力将受到更大挑战，长端美债利率将更难以控制。

9月11日，A股三大指数大幅低开后持续走弱，仅通信行业上涨，其余30个申万一级行业悉数下跌。本轮A股调整的背后，是海外宏观环境的骤然恶化，美债破位、油价破百、加息预期升温三重压力之下，全球风险资产集体承压。国内市场呈现截然不同的格局，10年期中国国债收益率稳定在1.68%附近，2年期仅1.24%，与美债的利差虽然持续存在，但人民币债券的韧性恰恰反映了国内弱复苏、低通胀的基本面现实。业内人士指出，在外部三重压力加内部弱复苏的宏观组合下，短久期利率债或正处于确定性溢价突出的窗口期。截至发稿，上证指数跌1.6%失守3900点。盘面上，仅通信行业上涨，其余30个申万一级行业悉数下跌，有色金属行业跌约5%。隔夜布伦特原油暴涨6%突破107美元每桶，霍尔木兹海峡通航数据持续恶化，能源供给风险急剧升温，10年期美债收益率攀升至近三年高位，市场定价美联储下周加息25BP的概率已升至约70%，标普500连续第四个交易日收跌。平安证券固收团队在9月利率债策略中指出，长端利率或在1.65%至1.75%附近偏弱震荡，目前10年期利率已在1.7%下方，不建议追涨。目前1至3年期高等级债券的收益率历史分位数超过5年期品种，性价比凸显。华泰证券固收团队认为，债市短期仍以窄幅震荡为主，胜率仍然偏高，但赔率不足、空间有限，操作上更适合稳中有进，组合中保留灵活性。短端存单在资金面平稳的背景下仍有票息价值。综合来看，尽管9月存在季末效应和政府债供给提速的扰动，但短期内基本面偏弱、货币政策宽松、实体信贷需求疲软三大核心逻辑并未动摇，机构共识指向一致，长端空间有限但方向不改，短端确定性最强。

能源通胀不会止步于加油站，它会通过卡车、飞机和货船，进入美国几乎每一家商店。就在CPI公布前一天，美国8月生产者价格指数同样强劲上涨，环比涨0.4%，同比涨幅达5.4%，为年内最高。其中柴油批发价单月暴涨24.1%。PPI与CPI均将被用于计算美联储的核心追踪指标，个人消费支出价格指数，经济学家据此判断，8月核心PCE通胀率将有所上升。大多数经济学家认为，通胀数据走强，叠加8月劳动力市场显现复苏迹象，将迫使美联储下周三上调利率，并可能于10月或12月再次加息。芝加哥商业交易所集团的美联储观察工具显示，下周美联储加息25个基点的概率已从10日的约72%升至85%。若成真，这将是美联储2023年以来的首次加息。立场相对温和的美联储理事克里斯托弗·沃勒，此前为维持利率不变开出的前提是数据确认通胀持续降温。如今8月数据显然没有满足这一条件，他的立场也因此面临考验。事实上，主张收紧的阵营在美联储内部并非孤例，7月议息会议上已有三名委员投票反对维持利率不变，创下近年来的最大规模异议。全美互惠保险公司首席经济学家指出，8月物价指数未能提供通胀持续降温的证据，担忧已蔓延至更广泛的商品、服务和通胀预期。与此同时，特朗普政府正在向美联储施压，要求其降息。这种政治压力被部分经济学家视为长期美债收益率飙升的原因之一，也使美联储下周可能通过加息来彰显其独立性。密歇根大学最新的消费者调查也反映出美国消费者日益增长的不满情绪，数据显示，美国消费者信心指数从8月底的51.7暴跌至9月初的47.8，民主党人和共和党人的信心均有所下降，消费者还预期未来12个月和5年通胀率将走高。分析人士称，这种不满已导致特朗普支持率急剧下降，并可能使他的共和党在11月中期选举中失去对美国国会的控制权。8月CPI数据揭示了当前美国通胀的复杂性，同比层面，核心通胀正缓慢向目标靠拢，但月度层面，能源冲击推动涨幅重新加速，地缘政治令前景再添不确定，通胀已受控的叙事难以成立。下周美联储会议的悬念已不在是否加息，而在于加息之后，若中东局势不缓和、柴油缺口持续，叠加生产端价格上涨向消费端通胀指标传导，本轮紧缩周期可能走得更远。

(编辑：徐松丽)